原文刊載于《中國(guó)科學(xué)院院刊》2025年第5期專刊“建設(shè)世界科技強(qiáng)國(guó)”——專題"高端制造的現(xiàn)狀與未來(lái)思考”，本文為精簡(jiǎn)改編版

一、超精密裝備的發(fā)展需要耐心資本的支撐

超精密裝備被列為“十四五”規(guī)劃等國(guó)家戰(zhàn)略的重點(diǎn)領(lǐng)域，經(jīng)過(guò)近年來(lái)的努力，我國(guó)已在光刻機(jī)、精密機(jī)床、光學(xué)鏡頭等領(lǐng)域取得局部的突破，但整體上仍落后于國(guó)際頂尖水平。超精密裝備追趕國(guó)際先進(jìn)水平不是一蹴而就的事情，這主要是由其技術(shù)復(fù)雜性、產(chǎn)業(yè)鏈長(zhǎng)和市場(chǎng)環(huán)境多變的多重因素共同造成的。

技術(shù)復(fù)雜度與精度要求極高

首先是多學(xué)科交叉融合。超精密裝備涉及光學(xué)、材料學(xué)、精密機(jī)械、熱力學(xué)、智能控制等多個(gè)領(lǐng)域，需要突破學(xué)科邊界整合技術(shù)。其次是精度的挑戰(zhàn)。行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)通常以微米、納米（甚至亞納米）為精度單位。 再有就是工藝積累與試錯(cuò)成本高。

產(chǎn)業(yè)鏈長(zhǎng)，核心部件依賴進(jìn)口

_關(guān)鍵部件“卡脖子”

高端超精密裝備依賴進(jìn)口核心部件。自主研發(fā)這些部件需從頭突破技術(shù)壁壘，周期可能長(zhǎng)達(dá)10-15年。

_供應(yīng)鏈穩(wěn)定性風(fēng)險(xiǎn)

國(guó)際政治因素（如美國(guó)《芯片法案》對(duì)華限制）可能導(dǎo)致關(guān)鍵部件斷供，迫使企業(yè)調(diào)整技術(shù)路線，進(jìn)一步拉長(zhǎng)研發(fā)周期。

研發(fā)投入規(guī)模巨大

單臺(tái)高端光刻機(jī)研發(fā)成本超10億美元（如ASML的EUV光刻機(jī)），國(guó)內(nèi)企業(yè)如上海微電子需持續(xù)投入數(shù)十年才能實(shí)現(xiàn)技術(shù)迭代。

市場(chǎng)需求不確定性

下游行業(yè)（如半導(dǎo)體）技術(shù)迭代快（摩爾定律），設(shè)備可能尚未量產(chǎn)即面臨技術(shù)過(guò)時(shí)風(fēng)險(xiǎn)，超精密裝備定制化程度高，客戶驗(yàn)證周期長(zhǎng)。

超精密裝備行業(yè)的特性決定了其研發(fā)必然伴隨長(zhǎng)周期與高風(fēng)險(xiǎn)，這樣的特點(diǎn)使得一般的金融業(yè)的投融資很難進(jìn)行。銀行業(yè)的貸款首先要規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，要在不太長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)收回，并且要有資產(chǎn)抵押。資本市場(chǎng)特別是證券市場(chǎng)，要求的是完整的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，P/E值，即資本收益率。這些都是超精密裝備企業(yè)在初期提供不出來(lái)的。因此超精密裝備行業(yè)發(fā)展需要的是耐心資本，即能夠長(zhǎng)期投入，看重企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值的資本。

二、發(fā)展耐心資本的困難

我國(guó)可以作為耐心資本的資金來(lái)源并不缺乏。以廣義貨幣量(M2)與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)的比值這一衡量經(jīng)濟(jì)貨幣化程度和金融深度的指標(biāo)來(lái)看，中國(guó)這一比值已經(jīng)超過(guò)美國(guó)。

從規(guī)模來(lái)看，中國(guó)當(dāng)前并不缺乏長(zhǎng)期資金，財(cái)政撥款、銀行儲(chǔ)蓄、保險(xiǎn)資金、社保資金這些資金都是耐心資本的潛在來(lái)源。但是，這些長(zhǎng)期資金并不能自動(dòng)成為耐心資本。特別是在前沿性、顛覆性技術(shù)從實(shí)驗(yàn)室到市場(chǎng)這個(gè)階段，耐心資本的角色是缺位的。

發(fā)展耐心資本困難的根本原因在于，金融體系、資本市場(chǎng)沒(méi)有跟上科技創(chuàng)新的步伐，長(zhǎng)期資金缺乏與科技結(jié)合的橋梁和機(jī)制。從深層原因上看，科技創(chuàng)新與金融體系、資本市場(chǎng)的疏離，本質(zhì)上來(lái)源于新科技革命的客觀發(fā)展規(guī)律和資本市場(chǎng)傳統(tǒng)投資邏輯的不一致，從而造成了長(zhǎng)周期高風(fēng)險(xiǎn)的融資需求與資本市場(chǎng)的投資的高度不匹配。

以光刻機(jī)為例，其研發(fā)周期與風(fēng)險(xiǎn)體現(xiàn)得尤為明顯：光刻機(jī)的研發(fā)需同步突破光源、光學(xué)系統(tǒng)、精密對(duì)準(zhǔn)等核心技術(shù);時(shí)間跨度超長(zhǎng)，例如，從EUV光源被確認(rèn)為下一代光刻光源到ASML推出第一代EUV光刻機(jī)耗時(shí)20余年；資金投入巨大，單臺(tái)EUV光刻機(jī)研發(fā)成本超百億歐元。漫長(zhǎng)的過(guò)程還伴隨著巨大的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，若下游芯片工藝轉(zhuǎn)向新路線（如量子芯片），原有的工藝設(shè)備都可能被顛覆。

雖然在世界范圍內(nèi)EUV光刻機(jī)已經(jīng)生產(chǎn)出來(lái)并上市，但對(duì)于我國(guó)而言，技術(shù)何時(shí)突破，需要多少投入，產(chǎn)品量產(chǎn)時(shí)世界上的技術(shù)會(huì)不會(huì)有大的改變，這些都是不確定的，因此財(cái)務(wù)成本是不能準(zhǔn)確預(yù)估的。對(duì)于一般投資者就很難進(jìn)入。

因此，解決科技與資本之間的條塊分割，關(guān)鍵在于理順科技與資本的關(guān)系，構(gòu)建出長(zhǎng)期資本與高科技結(jié)合的橋梁和機(jī)制，促使長(zhǎng)期資金轉(zhuǎn)化為投資的邏輯與科技發(fā)展規(guī)律相統(tǒng)一的耐心資本。

三、發(fā)展耐心資本的關(guān)鍵：科技信用、戰(zhàn)略科學(xué)家

耐心資本（Patient Capital）是指以長(zhǎng)期價(jià)值為導(dǎo)向，具有較強(qiáng)的資金沉淀能力，能夠承受較高風(fēng)險(xiǎn)和適應(yīng)科技創(chuàng)新的長(zhǎng)周期特點(diǎn)，對(duì)回報(bào)周期有充分容忍度的資本形態(tài)。其核心目標(biāo)是通過(guò)跨越科技創(chuàng)新周期（通常5-10年甚至更長(zhǎng)），立足前沿技術(shù)研發(fā)與產(chǎn)業(yè)化突破，最終實(shí)現(xiàn)資本增值與社會(huì)效益的雙重回報(bào)。

然而，絕大多數(shù)資本市場(chǎng)投資者并不具備這些能力素養(yǎng)，特別是識(shí)別科技創(chuàng)新技術(shù)路徑的眼光，也就無(wú)法形成耐心資本的配置和供給。這使得涉及到前期巨大投入和長(zhǎng)時(shí)間技術(shù)開(kāi)發(fā)的顛覆性和前沿性創(chuàng)新難以獲得所需的資金支持。因此總體上，耐心資本在資本市場(chǎng)中是相對(duì)稀缺的資源。

科技信用：耐心資本形成的基礎(chǔ)

資本無(wú)論形態(tài)如何，其本質(zhì)屬性還是要保值增值，要能夠帶來(lái)利潤(rùn)，形成投入和回報(bào)的良性循環(huán)；而科技創(chuàng)新，特別是顛覆性和前沿性科技的創(chuàng)新本身具有不確定性，如何解決這兩者的矛盾是培育耐心資本的關(guān)鍵所在。

搭建長(zhǎng)期資本與高科技的橋梁，構(gòu)建顛覆性和前沿創(chuàng)新的市場(chǎng)化投資邏輯，關(guān)鍵在于引入科技信用。

信用的本質(zhì)是對(duì)未來(lái)收入的合理預(yù)期。農(nóng)業(yè)信用來(lái)源于人們對(duì)春播秋收的預(yù)期，工商信用來(lái)源于人們對(duì)產(chǎn)品投入到市場(chǎng)銷售的預(yù)期，而科技信用則來(lái)源于人們基于科技知識(shí)對(duì)科學(xué)原理驗(yàn)證、技術(shù)不斷迭代從而產(chǎn)生收益的信心。這種合理預(yù)期可以用科技創(chuàng)新的成果和價(jià)值來(lái)度量和驗(yàn)證，從而凝結(jié)為科技信用，它可以指引著社會(huì)各類要素資源（勞動(dòng)要素、資本要素、技術(shù)要素等）按照科學(xué)理性進(jìn)行一致行動(dòng)。

離開(kāi)了科技信用的長(zhǎng)期資本投入是盲目的，因而也不是真正的耐心資本，這種耐心是沒(méi)有意義的。

戰(zhàn)略科學(xué)家：科技信用的人格化

從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，解決科技信用的信息高度不對(duì)稱問(wèn)題，實(shí)現(xiàn)科技與資本要素的革命性重組，關(guān)鍵在于充分發(fā)揮戰(zhàn)略科學(xué)家的作用。

戰(zhàn)略科學(xué)家起到了溝通科技與資本的橋梁作用。建設(shè)科技信用的關(guān)鍵，在于充分發(fā)揮戰(zhàn)略科學(xué)家對(duì)于創(chuàng)新方向和技術(shù)路線選擇上的科學(xué)素養(yǎng)，來(lái)說(shuō)服政府和投資者，前瞻性、預(yù)測(cè)性地做出科技創(chuàng)新布局，進(jìn)而通過(guò)政府增信引導(dǎo)長(zhǎng)期資本投資于最關(guān)鍵、最具促發(fā)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛力的科技領(lǐng)域。可以說(shuō)，科技信用的人格化就是戰(zhàn)略科學(xué)家。

四、當(dāng)前與超精密裝備行業(yè)相關(guān)的耐心資本的四大路徑與分析

當(dāng)前我國(guó)在探索耐心資本的路徑時(shí)，當(dāng)前主要有4種投資模式：

各類政府的投資基金

我國(guó)政府基金在超精密裝備行業(yè)的投資規(guī)模和結(jié)構(gòu)近年來(lái)顯著擴(kuò)大和優(yōu)化。總體規(guī)模來(lái)看，超精密裝備行業(yè)（含半導(dǎo)體設(shè)備、光學(xué)儀器、高端數(shù)控機(jī)床等）年均投資規(guī)模超千億元人民幣，其中國(guó)家級(jí)基金（如國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金“大基金”兩期總規(guī)模超3000億元）是核心資金來(lái)源之一。

政府投資基金的資金規(guī)模優(yōu)勢(shì)已經(jīng)讓各級(jí)財(cái)政和地方國(guó)企成為股權(quán)投資市場(chǎng)上的重要資金來(lái)源。這對(duì)于充實(shí)股權(quán)投資市場(chǎng)資金來(lái)源起到了積極作用，另一方面，由于政府基金的公共資金的性質(zhì)，也不可避免地在存在自身的弱點(diǎn)。

相當(dāng)一部分的政府類基金管理公司（GP）與戰(zhàn)略科學(xué)家聯(lián)系并不密切，對(duì)于科技信用的認(rèn)識(shí)不足，因而政府類基金在投資前瞻性和決策靈活性上存在明顯不足，在高風(fēng)險(xiǎn)、前沿領(lǐng)域的投資相對(duì)保守，在投資早期階段的企業(yè)時(shí)會(huì)給企業(yè)施加較高的回報(bào)壓力，消弭了“耐心”的屬性。實(shí)踐中，許多政府性基金仍處于“跟投”狀態(tài)，尚未能作為耐心資本真正引領(lǐng)科技創(chuàng)新投資。

科技企業(yè)直投

超精密裝備企業(yè)為了技術(shù)的提升也會(huì)進(jìn)行直接投資，由于企業(yè)本身對(duì)技術(shù)前沿的了解，會(huì)對(duì)一些長(zhǎng)周期的項(xiàng)目投資。在這方面國(guó)外的大公司有不少的案例，我國(guó)的企業(yè)也有一些案例。如藍(lán)思科技在國(guó)內(nèi)外設(shè)立了多個(gè)研發(fā)中心和生產(chǎn)基地。

相較于美國(guó)科技巨頭的跨行業(yè)底層技術(shù)輻射型直投，中國(guó)科技企業(yè)的直投更傾向于主業(yè)強(qiáng)關(guān)聯(lián)的垂直整合，在投資規(guī)模、領(lǐng)域廣度和技術(shù)延展性上與美國(guó)存在差異。中國(guó)科技公司追求技術(shù)確定性，往往更傾向于圍繞自身核心業(yè)務(wù)或關(guān)聯(lián)領(lǐng)域進(jìn)行投資，直投目標(biāo)與現(xiàn)有技術(shù)的關(guān)聯(lián)性強(qiáng)，所投領(lǐng)域與現(xiàn)有業(yè)務(wù)高度垂直，對(duì)跨行業(yè)、高風(fēng)險(xiǎn)的科技創(chuàng)新領(lǐng)域的投資能力仍然有限。

金融資產(chǎn)投資公司（AIC）

2022年銀保監(jiān)會(huì)發(fā)文鼓勵(lì)AIC（Asset Investment Company）商業(yè)銀行下屬的金融資產(chǎn)投資公司“加大對(duì)先進(jìn)制造業(yè)的支持力度”，允許擴(kuò)大股權(quán)投資范圍。近年來(lái)AIC在超精密裝備行業(yè)的投資規(guī)模和結(jié)構(gòu)近年來(lái)逐步擴(kuò)大和優(yōu)化，但相較于國(guó)家級(jí)產(chǎn)業(yè)基金（如“大基金”），其參與仍處于早期階段。

在高科技創(chuàng)新投資實(shí)踐中，由于AIC與戰(zhàn)略科學(xué)家沒(méi)有建立起密切的聯(lián)系，在投早、投長(zhǎng)、投新、投轉(zhuǎn)方面顯示出一些不足。

專注超精密裝備的基金

目前中國(guó)專注于超精密裝備行業(yè)的基金管理公司數(shù)量相對(duì)較少，超精密裝備屬于高端制造細(xì)分領(lǐng)域，直接以該行業(yè)命名的基金管理公司幾乎不存在。但部分私募股權(quán)基金或產(chǎn)業(yè)投資基金將“精密制造”“半導(dǎo)體設(shè)備”等作為重點(diǎn)投資方向。全國(guó)范圍內(nèi)可能僅有數(shù)十家基金管理公司明確將超精密裝備納入核心投資領(lǐng)域，主要集中在長(zhǎng)三角、珠三角和北京等產(chǎn)業(yè)集聚區(qū)。

這類的基金雖然目前數(shù)量不大，但在前沿科技、顛覆性科技的成果轉(zhuǎn)化、市場(chǎng)化、產(chǎn)業(yè)化方面卻發(fā)揮著重要作用，今后的增長(zhǎng)空間很大。

首先，高科技耐心資本由于它們的資金周期長(zhǎng)，不謀求短期利潤(rùn)，因而符合新一輪工業(yè)革命高科技產(chǎn)業(yè)化的規(guī)律。第二，這類基金的管理機(jī)構(gòu)和科學(xué)家、科技工作者貼的更近，因此能抓住科技信用。第三，這類基金管理公司決策快，可以按照市場(chǎng)規(guī)律照顧到各方利益，銜接長(zhǎng)期資金。

這里從一個(gè)案例可以看到高科技耐心資本基金的優(yōu)越性。2017年12月，廣東省啟動(dòng)建設(shè)了4家省級(jí)實(shí)驗(yàn)室，其中在佛山建立了先進(jìn)制科學(xué)與技術(shù)實(shí)驗(yàn)室，也叫季華實(shí)驗(yàn)室。廣東省、佛山市對(duì)實(shí)驗(yàn)室先后投入了70多億建設(shè)資金，每年還投入大量的研發(fā)資金。實(shí)驗(yàn)室的一個(gè)重點(diǎn)項(xiàng)目是“璀璨行動(dòng)”，即解決我國(guó)的顯示屏裝備的國(guó)產(chǎn)化，防止重蹈我國(guó)IC產(chǎn)業(yè)被卡脖子的窘境。季華實(shí)驗(yàn)室成立之后科研特別是在顯示屏裝備方面取得很大進(jìn)展，但在把技術(shù)如何從實(shí)驗(yàn)室轉(zhuǎn)化到市場(chǎng)還需要很大的努力，需要資金。此時(shí)季華實(shí)驗(yàn)室找到了惠新基金。

惠新私募股權(quán)基金管理公司成立于2021年，專注于高新科技成果，秉持“投早、投長(zhǎng)、投專、投新”的理念。基金以專家委員會(huì)為特色，專家委員會(huì)由第十二屆政協(xié)副主席、原國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行董事長(zhǎng)陳元為首席專家，原科技部副部長(zhǎng)曹健林為副首席專家。專委會(huì)為基金指明了顯示屏裝備國(guó)產(chǎn)化的投資方向，基金管理層募集到保險(xiǎn)公司的長(zhǎng)期資金，依托廣東省季化實(shí)驗(yàn)室（新型科研機(jī)構(gòu)）的前沿技術(shù)，建立了廣東季華顯示裝備公司，注入了7億資本金，資金使用期為15年，在15年期間不退出，不分紅。而地方政府用于此項(xiàng)目的補(bǔ)貼進(jìn)入公司，從而使基金在前期科技成果還不能帶來(lái)收入時(shí)，資產(chǎn)也能夠增值，從而使保險(xiǎn)公司作為基金的LP的利益得到保障。目前基金投入的資金已經(jīng)充分發(fā)揮了作用，使得實(shí)驗(yàn)室的技術(shù)從一開(kāi)始就有金融的支持，在印刷顯示發(fā)光打印制造裝備、高性能有機(jī)發(fā)光材料研發(fā)、離子注入機(jī)等方面取得很大進(jìn)展，從而大大加速了產(chǎn)業(yè)化、市場(chǎng)化的進(jìn)度。

五、加快我國(guó)耐心資本發(fā)展的若干政策建議

1. 發(fā)揮戰(zhàn)略科學(xué)家在各類高科技金融機(jī)構(gòu)中的作用。戰(zhàn)略科學(xué)家不僅是科研創(chuàng)新的源頭，更是投資決策的關(guān)鍵引導(dǎo)者。科技領(lǐng)導(dǎo)部門(mén)應(yīng)當(dāng)會(huì)同發(fā)改、工信部門(mén)列出戰(zhàn)略科學(xué)家名單和候補(bǔ)名單，金融部門(mén)給與這些科學(xué)家參與的基金給與支持。政府引導(dǎo)基金、產(chǎn)業(yè)基金和AIC要加強(qiáng)與戰(zhàn)略科學(xué)家團(tuán)隊(duì)的合作，建立由戰(zhàn)略科學(xué)家為主的高科技顧問(wèn)組織。

2. 重點(diǎn)扶植專注戰(zhàn)略科學(xué)家領(lǐng)銜的高科技轉(zhuǎn)化的基金管理公司。在我們前述的4種金融機(jī)構(gòu)中專注前沿高科技的基金和戰(zhàn)略科學(xué)家的貼合度更高。相較于其他耐心資本的投資主體，由戰(zhàn)略科學(xué)家領(lǐng)銜的金融機(jī)構(gòu)的優(yōu)越性在于：這類基金的管理公司更加市場(chǎng)化，戰(zhàn)略科學(xué)家也更容易在這類基金的投資決策上發(fā)揮決定性作用。

3. 發(fā)揮各種耐心資本模式的優(yōu)勢(shì)，形成我國(guó)耐心資本的梯隊(duì)。（1）戰(zhàn)略科學(xué)家為主導(dǎo)的高科技基金管理公司和高科技公司直投為第一梯隊(duì)，因?yàn)檫@兩類公司距離前沿科技更近、敏感度更高，對(duì)科技信用把握得更好，因此可以作為耐心資本的先頭部隊(duì)。（2）政府引導(dǎo)基金為第二梯隊(duì)，各類的政府引導(dǎo)基金雖然對(duì)前沿科技的敏感度不如第一梯隊(duì)，但在產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向上更加明確，也有相當(dāng)程度的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，也可以作為第二梯隊(duì)。（3）AIC為第三梯隊(duì)，它們的資金更為雄厚，防風(fēng)險(xiǎn)要求更高，可以作為承接者。（4）政府產(chǎn)業(yè)基金為第四梯隊(duì)，待到0-1的過(guò)程結(jié)束，1-0的過(guò)程，也就是產(chǎn)業(yè)過(guò)程時(shí)，各類產(chǎn)業(yè)基金就可以發(fā)揮更大的作用。

4. 放寬與保險(xiǎn)資金與耐心資本的對(duì)接條件。保險(xiǎn)資金負(fù)債端周期長(zhǎng)的特點(diǎn)，與科技創(chuàng)新的周期天然匹配，而科技創(chuàng)新的后期高額收益也能為保險(xiǎn)資金保值增值帶來(lái)保障。目前保險(xiǎn)資金運(yùn)用仍存在較嚴(yán)格的限制，與科技創(chuàng)新的融資需求不相匹配。建議應(yīng)從準(zhǔn)入機(jī)制、風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重、審批流程等方面放寬保險(xiǎn)資金與耐心資本對(duì)接。

5. 稅收優(yōu)惠。對(duì)于戰(zhàn)略金融機(jī)構(gòu)，建議提高企業(yè)所得稅稅前抵扣比例，延長(zhǎng)虧損結(jié)轉(zhuǎn)年限。

作者簡(jiǎn)介

姜 洪    國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行研究院研究員。國(guó)務(wù)院政府特殊津貼專家，惠新基金特邀高級(jí)專家。主要從事金融方面研究。

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